パックマンディフェンス

会社を上場させると資金調達、知名度といったメリットがある一方、デメリットも存在します。

上場する最大のデメリットは、敵対的買収の危機に晒される点です。

経営権を掌握できるだけの株式を買収すれば、事実上会社を支配できます。

上場企業の経営陣は、常に敵対的買収に備える必要があります。

この記事では、敵対的買収への対抗策の一つ「パックマンディフェンス」について解説します。

パックマンディフェンスとは？意味と概要

まず初めに、パックマンディフェンスについて最低限知っておくべき知識をお伝えします。

⑴敵対的買収と買収防衛策

パックマンディフェンスは敵対的買収に対する対策ですが、敵対的買収とは何でしょうか？

原則M&Aは双方の経営陣が納得した上で行うものであり、一般的に「友好的買収」と呼ばれます。

上場企業は株式が市場に出回っているため、資金力さえあればいつでも会社を乗っ取ることが出来ます。

過半数もしくは3分の2以上の株式を取得すれば、会社の殆どの意思決定を独断で決定できます。

この仕組みを利用し経営者の意向を無視し、M&Aを仕掛けるケースを、敵対的買収と呼びます。

日本でも王子製紙やライブドアが敵対的買収を仕掛けた事例がありますが、どちらも失敗に終わりました。

敵対的買収を阻止する為に、経営陣は何かしらの買収防衛策を事前に考えておく必要があります。

⑵買収防衛策の種類

敵対的買収を防ぐ防衛策は様々ありますが、事前に対策しておく手法と、敵対的買収を仕掛けられた際に発動する手法の二種類に大別されます。

事前に対策しておく防衛策には、主に下記手法があります。

• ポイズンピル
• ゴールデンパラシュート
• スタッガード・ボード
• 黄金株

敵対的買収を仕掛けられた際に発動する買収防衛策は、下記になります。

• パックマンディフェンス
• クラウンジュエル
• ホワイトナイト

どの買収防衛策もメリットとデメリットの両方があり、どれが一概に良いとは言えません。

⑶パックマンディフェンスの概要

パックマンディフェンスとは、敵対的買収を仕掛けてきた相手に対して、逆に買収を仕掛ける形で買収を阻止する買収防衛策です。

ポイズンピルやゴールデンパラシュート等の手法とは異なり、敵対的買収を仕掛けられた時点で対策し始めます。

敵対的買収を仕掛けられたとしても、こちらが相手企業を買収してしまえば、相手の権限を無力化できます。

パックマンディフェンスを一度開始すれば、大規模かつ全面的な買収合戦となります。

パックマンディフェンスの由来

攻撃性の高い特徴とは裏腹に、パックマンディフェンスという名称は非常にコミカルに思われるでしょう。

パックマンディフェンスという名称の由来は、日本生まれの世界的人気ゲームが由来です。

パックマンディフェンスは、1980年代にアメリカで多用されていた買収防衛策です。

その当時アメリカでは、テレビゲーム「パックマン」が大流行していました。

買収相手を逆に買収する姿が、パックマンが敵を飲み込む姿に類似していたことから、「パックマンディフェンス」という名称が付けられました。

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日本におけるパックマンディフェンス

アメリカと日本では会社の仕組みが異なっている為、日本のパックマンディフェンスは仕組みが特殊です。

この項では、日本版パックマンディフェンスについて解説します。

日本でパックマンディフェンスを実行する際には、敵対的買収者の全株式のうち25%超の取得を目指します。

経営権を掌握する為には原則過半数もしくは3分の2以上の株式が必要である為、25%という数字に疑問が生じるかと思います。

会社法では、株式を相互保有している状況において、相手企業の4分の1以上の議決権を保有する会社は、相手会社の有する相互保有対象の議決権を行使できないとされています。

つまり敵対的買収者の議決権株式のうち25%超を取得すれば、相手が取得した当社株式の議決権を無効化出来ます。

敵対的買収の場面では、全株式を取得せずとも買収を防げる訳です。

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パックマンディフェンスの事例とは？成功事例・失敗事例

この項では、パックマンディフェンスの事例に関してお伝えします。

買収防衛策の中でも扱いにくい手法である為、近年はあまり活用されていません。

1980年代のアメリカではパックマンディフェンスの事例が多く見受けられましたが、日本には昔も今も目ぼしい事例がありません。

ライブドアのニッポン放送に対する敵対的買収の際に、パックマンディフェンスが実施されるとの噂はあったものの実現しませんでした。

「エルフ・アキテーヌ」が実行しかけたパックマンディフェンスが、有名な事例として挙げられます。

フランスの石油会社「トタルフィナ」に対して、「エルフ・アキテーヌ」がパックマンディフェンスを仕掛けました。

最終的に両社は統合した為、パックマンディフェンスが全面的に実行される事態にはなりませんでした。

活用される事の少ない買収防衛策の中でも、パックマンディフェンスは特に珍しい防衛策です。

パックマンディフェンスのメリット

この項では、パックマンディフェンスのメリットを2つご紹介します。

⑴未然に敵対的買収を防止できる

パックマンディフェンスが実行されると、買い手側は防衛策に対する対処もしなくてはいけません。

防衛策への対処で敵対的買収どころではなくなる上に、財務面や労力面で疲弊し切ってしまい、自身が買収のターゲットとなるリスクも出てきます。

相手企業がパックマンディフェンスを用いる可能性があると、それだけで買収する意欲が減退します。

買い手側パックマンディフェンスの実行をちらつかせれば、相手の意欲を削ぐ効果を期待できます。

「やられたらやり返す」という意思表示を事前にしておく事で、未然に敵対的買収を防止出来る点は大きなメリットです。

⑵全株式を取得せずに敵対的買収を阻止できる

日本の場合は法律上、25%超の株式取得でパックマンディフェンスを成功させることが可能です。

過半数や3分の2以上の取得と比べると、はるかに少ない労力や費用で敵対的買収を阻止可能です。

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パックマンディフェンスのデメリット

最後に、パックマンディフェンスのデメリットを3つご紹介します。

⑴敵対的買収の阻止に莫大な金額を要する

最低で26%の株式取得で敵対的買収を阻止できると言っても、上場企業の時価総額を考えると莫大な金額が必要です。

例えば時価総額が1兆円の企業から敵対的買収を仕掛けられた場合には、パックマンデゥフェンスを成功させる為には、最低でも2,600億円もの買収費用が必要となります。

TOBによる買収であればプレミアムも加算される為、上記の金額では不足する可能性が高いです。

パックマンディフェンスには莫大な金額が必要であり、仮に実行できたとしてもその後の資金繰りが悪化する恐れがあります。

この点がパックマンディフェンス最大のデメリットであり、実行事例が少ない要因の一つです。

⑵株主等の関係者から賛同を得られない

通常の買収は事業規模の拡大等何かしらの目的で行われますが、パックマンディフェンスは経営上の目的はありません。

仮に買収を防止できたとしても、それ以上には何もメリットがありません。

目的もメリットも無い為、株主や取引先の金融機関から賛同を得られない可能性が高いです。

経営者にとっては会社の防衛は大事ですが、株主や取引先にとっては自身の利益の方が大事です。

不要な買収に賛同してもらえる可能性は低く、多方面から反感を買ってしまいます。

⑶非上場会社からの敵対的買収は阻止できない

パックマンディフェンスの3つ目のデメリットは、非上場会社からの敵対的買収を阻止できない点です。

市場に出回っている株式しか買収できない為、非上場企業から買収を仕掛けられた際には、パックマンディフェンスは実行不可能です。

「非上場企業は資金力が乏しいから買収を仕掛けてこない」とお考えの方もいるでしょうが、上場企業が設立したSPCを用いて間接的に買収を仕掛けることは可能です。

SPCとは、ある特殊な目的を達成する目的で設立する会社です。

上場企業が非上場のSPCを設立すれば、パックマンディフェンスの心配をせずに敵対的買収を実行できます。

現状日本で手の込んだ敵対的買収が生じる事態は想定しにくいものの、可能性は0ではありません。

完全に敵対的買収のリスクを無くしたいのであれば、上場を廃止するしか道はありません。

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まとめ

今回は、買収防衛策の一種であるパックマンディフェンスについて解説しました。

デメリットの多い防衛策である為、パックマンディフェンスを買収防衛策として用いた事例はあまりありません。

現時点で成功事例はほぼありませんが、今後活用される事例が増える可能性もあるため知識をつけておきましょう。

要点をまとめると下記になります。

• パックマンディフェンスとは

→敵対的買収を仕掛けてきた相手に対して、逆に買収を仕掛ける形で買収を阻止する買収防衛策

• パックマンディフェンスの由来

→アメリカで大流行したテレビゲーム「パックマン」の相手を飲み込む姿が由来

• 日本版パックマンディフェンス

→買収者の25％超に及ぶ議決権株式を取得すれば、相手が取得した当社株式の議決権を無効化出来る

• パックマンディフェンスの事例

→フランスの石油会社「トタルフィナ」に対して、「エルフ・アキテーヌ」が買収防衛策としてパックマンディフェンスを使用した

• パックマンディフェンスのメリット

→未然に敵対的買収を防止できる、全株式を取得せずに敵対的買収を阻止できる

• パックマンディフェンスのデメリット

→敵対的買収の阻止に莫大な金額を要する、株主等の関係者から賛同を得られない、非上場会社からの敵対的買収は阻止できない